量化私募:短期波动不变 长期改善

近日，备受市场关注的量化投资再次陷入舆论漩涡。数据显示，9月以来，不少量化私募明显回撤，之前表现亮眼的指数增强产品如今成为“重灾区”。

针对近期的量化策略回撤，多位量化私募人士认为，基于中国股市的现状，未来几年仍会有远高于成熟市场的超额收益，短期波动长期不会好转，同时要警惕多重风险。

短期波动不变，但长期改善。

根据投资收益率，加指数产品超额收益的来源主要是利用数据的统计方法捕捉目标交易中的定价偏差。目前，市场参与者的结构和交易波动仍然为量化指数增值产品提供了更好的超额收益。

前向资产认为，基于中国股市的现状，未来几年仍会有远高于成熟市场的超额收益，这为指数增强策略的长期收益提供了保障，短期波动长期不会好转。

英诺资产创始人徐树南分析，长期来看，随着中国市场越来越成熟，逐渐从零售市场进入机构市场，市场无效波动会变小，过剩水平必然下降。但超额收益的收敛是一个漫长的过程，在未来十年甚至更长的时间里，指数加量产品的超额收益仍能保持在远超成熟市场的水平。

巨观投资总经理王恒鹏指出，从长期来看，经过逻辑和大数据样本检验的量化模型仍能持续产生超额收益，但短期波动不可避免，同时行业平均超额收益将逐步下降至个位数。量化的尺度会逐渐增大，直到达到平衡状态。

汇汇生首席投资官张辉表示，9月以来，大部分指数加量产品超额为负，平均超额收益在-3%左右。究其原因，市场风格转换明显，投资规模快速扩张，策略同质化，前期表现较好的投资风险控制宽松。

谈及近期量化业绩的回撤，上海一位数百亿量化私募人士坦言，量化指数产品的超额是由两个因素决定的，一个是纯阿尔法部分，另一个是风格因素。风格因素从5月到8月利润非常丰厚，从9月开始就是一个利润回归的过程。至于纯阿尔法收益，则与一家机构的投研能力、管理规模和市场环境密切相关。因为很难在投研能力上有所突破，如果规模突然增加，尤其是边际规模增加更多，纯阿尔法收益肯定会被稀释。因此，最近规模大幅扩张的机构的纯阿尔法收益需要谨慎对待。

黔湘资产表示，有三大风险点需要注意：一是近期风格的剧烈变化以及指数始终被看重于个股的事实，会导致短期内部分策略失效，导致更明显的超回撤；二是近期两市成交量明显回落，部分高频策略有所回撤；三是随着大量量化机构的出现，部分策略同质化严重，交易拥堵导致超额失败。

从广泛投资的角度来看，指数上涨的战略风险主要包括两个方面。一方面，标的指数大幅下跌，超额收益不足以覆盖指数下跌；另一方面，策略不适应市场环境，长期超额收益为负。短期波动回撤有其弊端，量化指数增强仍是今年较好的产品策略之一。

“波动不是风险。试图在正确的时间避免波动是一种风险。”王恒鹏表示，指数上涨策略的收益来源是其风险来源：一是贝塔风险，短期指数波动会带来指数上涨产品的波动，近期指数上涨回撤仍是贝塔回撤的主要部分。如果长期看，这些应该叫“波动”，而不是风险。第二个是阿尔法风险。一方面，行业竞争的加剧会导致弱战略迭代能力逐渐被市场淘汰；另一方面，整个行业的平均超额收益会逐渐降低，类似于近期量化的极端行情还会继续发生。对于量化管理者来说，只有不断丰富策略，才能适应更多的市场风格。

西岳投资首席投资官唐涛指出，目前流行的增指数产品采取的是以量和价为主的高换手率策略，风险点主要在于策略的收敛性和能力，以及行业和风格上的暴露。今年高流动性股票收益率不错，同时高流动性股票是高贝塔和高动量股票。这几点结合起来，对上半年量价策略非常有利。但如果大量资金流入高流动性股票，这些股票的价格和实际价值就会出现偏差，未来的收益也会受到影响。因此，为了保持超额收益的可持续性，我们必须使我们的策略多样化，并增加具有承载能力的基本量化策略。

部分增量策略叠加CTA策略

据了解，目前不少私募在指数增强策略中加入了CTA等策略，对冲股市下跌带来的收益波动。其中，黔湘资产目前的开盘额度指数上涨策略均为多策略指数上涨，叠加CTA策略。

前向资产认为，CTA策略为多空双向交易，与股市相关性较低。虽然近一个月沪深500指数出现了一定的回调，但同期商品市场走出了波动放大明显的行情。因此，在传统指数产品中加入CTA策略，可以更好地利用CTA策略的“危机阿尔法”属性，从而降低整个产品的波动性和回撤性，提升客户的投资体验。

广投资也意味着多策略是低相关性子策略的集合，追求在大部分市场条件下都有相应的盈利品种为产品贡献正收益，最终使产品净值更平滑，受市场环境影响更小。同时，还可以根据投资者自身的收益风险偏好进行多策略定制。

王恒鹏认为，虽然CTA策略可以在一定程度上分散风险、平滑产品收益曲线，但可能不会增加产品的长期绝对收益。此外，CTA策略的容量相对较小，应用规模有限。目前巨观在做CTA等策略的储备，但短期来看还是以股票策略最大化为主，因为股票策略是股权市场中容量最大的战略品类，国内量化私募的规模几乎都是以股票策略为主。

唐涛表示，西岳目前没有在增指数产品中加入CTA策略，主要是因为现有的客户群体对每个资产类别都有相对详细的配置。在添加的产品中添加CTA实际上是一个多因素的化多策略产品，而不是一个纯粹的指增产品。

张辉指出，从资产配置角度，母基金需要相对纯粹的策略特征，混合策略会让母基金在策略配置比例上的控制力度变弱。不过，在指增产品中加入CTA策略，从单产品角度可以有效降低组合的波动。

在控制回撤方面，千象资产首先在量化选股方面会进行较为严格的中性化处理，使得所持仓股票的行业、风格相较指数没有较大偏离，从而使超额收益尽量平稳。其次，通过叠加部分股指期货基差套利策略，使得超额收益进一步平滑。最后，通过叠加CTA策略，进一步缓冲极端情况下指数的大幅波动。

宽投资产指出，由于指数增强策略对标指数，所以并不会通过仓位来控制回撤，而是试图通过量化的方法选出更好标的，优化投资组合。

徐书楠表示，指增产品不控制指数回撤，是一种典型的高波动高收益产品，必须长期持有，才能真正体现出产品的收益风险特点及优势。因此，对于投资者而言，长期持有是指增产品唯一正确的投资方式。