刘元春：中国宏观经济常态化进程全面开启

近日，中国财富管理50人论坛主办了“2021年一季度经济金融形势”分析会，邀请相关政府部门人士、专家学者和金融机构代表共同就如何认识当前国内外经济形势、如何看待债券市场风险和大宗商品涨价等热点问题展开深入探讨。中国人民大学副校长刘元春作主题发言时表示，宏观经济常态化全面开启，但仍须注意这一过程中的短期风险。

核心观点

?从部分参数情况来看，疫情冲击所导致的很多缺口已经被补齐，中国宏观经济常态化的进程已经全面开启。

?宏观经济步入常态化复苏新阶段有几个标志，一是中小企业的景气指数开始复苏；二是受疫情冲击最严重的餐饮和旅游服务业出现全面、补偿性反弹；三是一季度需求端复苏呈现加速态势，供需缺口不断收窄，需求不足的问题开始缓和；四是就业质量和数量出现同步改善。

?从环比增速、两年平均增速和其他核心指标来看，中国宏观经济的常态化复苏仍处于加速阶段，并没有完成常态化进程。

?同比与环比数据的背离、存量和增量数据的背离，可能造成市场对经济形势、经济复苏阶段的错误判断，进而引发宏观经济政策定位的失误。

?中期来看，中国经济常态化复苏进入加速阶段，可能会在今年底或明年初，比其他经济体率先步入常态化。但要高度重视这一过程中的短期风险。

以下为发言实录。

中国宏观经济常态化全面开启

根据国家统计局数据，2021年一季度经济增速18.3%，投资增速26%，消费增速33.9%，一系列指标都表现强劲。这一方面是由于基数效应，另一方面也得益于去年整体政策的托举作用。然而，不能只看到强劲的增长态势，而要对反弹复苏的阶段作出正确划分。从部分参数情况来看，疫情冲击所导致的很多缺口已经被补齐，中国宏观经济常态化的进程已经全面开启。

具体来看，宏观经济步入常态化复苏新阶段有几个标志。

第一个标志是中小企业的景气指数开始复苏。中小企业PMI指数继13个月负增长之后，2、3月份首次提升到50%的荣枯线之上，分别达到51.6%和50.4%，这标志着微观市场的缺口已经补齐，市场活力达到了一个新阶段。

第二个标志是受疫情冲击最严重的餐饮和旅游服务业出现全面、补偿性反弹。一季度餐饮收入同比增长75.8%，恢复到2019年99%的水平；旅游服务也基本恢复到2019年95%的水平。餐饮和旅游服务业的短板得到全面弥补。

第三个标志是一季度需求端复苏呈现加速态势，供需缺口不断收窄，需求不足的问题开始缓和。最为明显的是，固定资产投资环比增速1.51%，创近8个月的高峰；消费环比增速达到1.75%，创近6个月的新高。同时，在出口推动下，一季度总需求扩张明显加速，供需缺口出现收敛。其中标志性的，是在3月份食品价格持续下滑时，CPI能够摆脱负增长的通缩困境，达到0.5%，非食品价格环比增速也达到了0.2%。

第四个标志是就业质量和数量出现同步改善，就业市场出现明显调整。

上述四个参数是中国基本摆脱疫情困局、全面向常态化复苏进展的重要标志。

宏观经济常态化仍处于开端阶段

虽然同比数据表现强劲，供需缺口被基本填补，但从环比增速、两年平均增速和其他核心指标来看，中国宏观经济的常态化复苏仍处于加速阶段，并没有完成常态化进程。

GDP同比增速18.3%，环比增速0.6%，两年平均增速仅为5%。据预测，常态化的一季度环比增速应该在1.8%的水平，宏观经济潜在增速应该在6%的水平。所以目前5%的增速离上述区间还有一定距离。投资的两年平均增速只有2.53%，环比增速只有1.51%；消费的两年平均增速只有4.2%，环比增速只有1.7%，这说明消费端、供给端离常态化也有很大的距离。

目前，有人认为18.3%的GDP增速，相比于6%的潜在增长速度，可能意味着12%的正向产出缺口，从而预示着未来会出现较大的通货膨胀。需要重点说明的是，利用潜在增长速度来分析中国和世界经济的运行状态，是不具备理论意义的。因为在去年的疫情冲击下，各国生产能力受到很大影响，不能用一般的产出缺口理论来解释生产端的复苏。

宏观经济常态化仍处于开端阶段，也有几个重要的指标。第一，CPI刚刚转正，但环比还是负增长，核心CPI依然为负。这说明GDP的快速上升，是由供给端的补偿性反弹所驱动的，而不是由常态化增长所驱动的。第二，民间投资的两年平均增速仅在2%的水平，中小企业的景气状况虽然已突破荣枯线，但距离常态化仍有很长一段距离。第三，我们仍缺乏一些关键的就业指标。

综上，常态化复苏的加速期刚刚开启，宏观经济距离全面常态化仍有一个阶段。在这一过程中，宏观经济可能会面临诸多风险。因为去年是以“防疫”目标为根本，以“六稳”“六保”为核心，将“不崩塌”作为一切政策的出发点；而今年，政策在逐步回调，很多前期刺激政策的风险可能会逐步释放。

宏观经济常态化需要关注几大风险

第一，同比与环比数据的背离、存量和增量数据的背离，可能造成市场对经济形势、经济复苏阶段的错误判断，进而引发宏观经济政策定位的失误。特别是最近，国内对美国、欧盟等发达国家的输入性通胀风险特别关注，一定程度上造成了通胀预期的紊乱。这一方面给中央银行带来了额外的压力，另一方面也会造成市场的混乱。因此，要正确认识美国的通胀环境与中国的供求环境。

第二，输入型大宗商品价格冲击在中国产业链上的传导出现了一系列新变化。一是原材料成本推动的传递率大幅下降；二是世界各国对大宗商品价格持续快速上涨的支撑力不足。从这两个角度来看，未来是不会出现滞胀局面的，我们不能受新概念的误导。

今年宏观政策的目标虽然是稳杠杆，但考虑到目前GDP的增速，稳杠杆也会带来总体债务增速的提升，进而导致资产负债表的恶化，局部风险可能会显化。去年以来，地方政府隐形债务、地方国企与政府之间的共谋关系，出现了全面崩溃的迹象，这需要我们对地方国企和地方债务之间的互动关系有新的认识。为应对局部风险，需要把控好风险防范的整体节奏。在这一过程中，要注意以下风险。

一是局部的高杠杆风险会逐步显化。去杠杆要把控节奏，否则可能引发一系列认识和操作上的冲突。行动过快或不足，都可能带来严重的问题。在高杠杆条件下控制风险，其实是一种“刀刃行为”，是在“刀刃”上“跳舞”，要求在技术层面更为精准。

二是中小企业景气指数虽然逆转，但这种逆转十分脆弱，需要警惕相关风险。

三是民营投资信心不足的问题没有得到根本解决。要重点关注民间投资增速过低的问题，恢复民营企业信心。这需要平衡宏观政策，不能简单地对政策进行全面收缩。

四是“十四五”规划布局必须得到有序落实。从去年的“新基建”到今年“十四五”重点项目落地，地方积极性非常高，希望利用红利赢得更多的金融资源和投资机会。因此，重复投资和“快上”、“大上”等问题，可能会在三、四季度比较突出。这要求国家对地方形成统一的规划安排，特别是在自主创新类科技项目上统筹规划，以防止过度投资问题的发生。

五是美国宏观经济政策对中国的冲击，在未来一段时间依然不容小觑。如果美国发生剧烈调整，将造成全球金融市场的异动，会对我国跨境资本的有序流动带来挑战。

中期来看，中国经济常态化复苏进入加速阶段，可能会在今年年底或明年年初，比其他经济体率先步入常态化。但要高度重视这一过程中的短期风险。

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